正邦科技：业绩符合公司预期 养殖产能快速扩张短苞木槿

正邦科技：业绩符合公司预期 养殖产能快速扩张

1．事件

今日公司发布2012年三季报，2012年前三季度公司实现销售收入101.8亿，同比增长28.4％；第三季度公司归母净利2671万元，单季同比下降53％，前三季度归属于母公司所有者的净利润为1.12亿元，同比增长4.6％，EPS为0.26元，位于之前公司公告业绩预增区间下限。鉴于猪价低靡，公司预计全年归母净利区间为同增0－20％（EPS为0.28－0.34元）。另外公司公告称将出资设立黑龙江正邦北大荒生猪养殖基金管理公司。

2．我们的分析与判断

（一）、饲料业务产能利用率提升产品结构优化

在12年三季度猪价低靡的情况下，正邦科技饲料台楠业务稳步发展为公司业绩稳定增长发挥了安全垫的作用盐生草属。1）12年公司重点打造万吨单厂。方法：一是做饲料厂周边核心市场的猪厂直供料。二、加强业务员的猪料销量、毛利考核（11年以前公司销售业务员基本不考核猪料销量）。2）新建及并购的新厂产能利用率提高。预计12年公司饲料产能总体利用率由11年的44％提高至50％。如天普阳光、山东万事兴产能利用率预计达到70－80％，三季度月销量8－10万吨。3）公司非正常亏损大幅减少，11年公司利润漏出项目止血。4）调结构，一是优化产品结构，增加猪料销量。二是调成本结构，删减亏损品种，如部分禽料。

（二）、仔猪行情低靡养殖利润降幅较大

2012年三季度，出栏肉猪价一直在低价区域徘徊，6月底全国均价13.7元/公斤，7月份缓慢下跌至13.6元，随后在双节备货的需求拉动下缓慢回升至14元以上，9月底为14.25元/公斤。但仔猪价格一直振荡下行，6月底全国三元仔猪均价30元/公斤，9月底下跌至24.7元，跌幅达18％。反映出养殖户补栏积极性疲软。正邦科技三季度出栏35万头左右，其中70％为仔猪，30％为商品肉猪。

从成本来看，公司仔猪养殖成本在350－380元之间，平均养殖成本在360元，不同猪场效率不一样。公司自繁自养育肥养殖成本在1300元/头左右，平均12.4元/公斤；公司＋农户合作模式养殖成本在1500元/头左右，平均13.6元/公斤。预计养殖业务贡献净利1200万元左右。

（三）、养殖行业低靡期公司夯实基础待反转

过去两年，正邦科技意在长远，重点打造种猪业务，为未来公司养殖业务扩张规划打基础。经调研，我们预计2012年底正邦科技种猪存栏数量达9万头，其中二元能繁母猪6万头，祖代以上种猪量在3万头！公司生产性生物资产比2011年末增加5,440.18万元，增长了98.54%，这为公司养殖业务扩张奠定良好的种群基础。今年前三季度公司加大投资养殖繁育基地，在建工程比2011年末增加26,875.19万元，增长了169.67%。投资兴建生产基地支付土地租赁费，长期待摊费用比2011年末增加了4,247.84万元，增长幅度为103.59%。

（四）、成立生猪养殖基金管理公司布局东北

公司试水轻资产基金管理模式，布局黑龙江养殖。黑龙江省在十二五期间将畜牧业作为重点建设九大工程之一，公司和北大荒投资本着共同的农业产业背景与基础，为加快黑龙江省生猪产业的发展，共同打造规模化黑龙江生猪养殖基地。共同发起成立黑龙江正邦北大荒生猪养殖基金管理公司，其中假冠毛草正邦科技出资60%，黑龙江当地龙头企业北大荒投资有限公司出资40％。主要目的就在于形成实际的管理组织，开始有计划、有效率的推动黑龙江生猪产业发展基金的筹备，规范这支基金的管理和使用，为公司实现公司未来滇缅荚蒾五年内的黑龙江600万头生猪产业化项目做好准备。该模式区别于其他企业重资产投资猪厂模式，采取建养分离模式，公司与其他机构共同募集资金建设猪厂基础设施，公司负责组织养殖，该模式具有共担风险、轻资产快速扩张特征。

2012年公司围绕生猪市场及原材料优势地区进行生猪养殖区域布局，当前已形成三大广东、江西和东北三大养殖区域，2012年三季度公司仍继续围绕三大区域，通过养殖公司自建、租赁并购、建养分离模式，加快养殖发展，不断打造育种研发能力，推进商品养殖模式创新，加大力度推进种猪和商品猪养殖水平和养殖规模。预计2012年年末公司生猪养殖产能将达到220万头，12年生猪出栏量预计100－120万头之间。

3．投资建议

鉴于近期仔猪价格出现大幅下跌，公司并购扩张计划有所放缓，我们下调公司12年盈利预测。预计12年/13年/14年公司EPS分别为0.35元/0.80元/1.15元，对应PE为25×、11×、8×，增速分别为26％、123％、45％。鉴于生猪养殖行业具有成长股、周期股双重特征，正邦科技生猪出栏量未来3年年均增长60％是大概率事件，而猪价当前处于周期底部区域，我们预计2013年生猪全年均价将好于12年，并于13年存在反转可能。我们仍给予正邦科技推荐评级。

风险因素

1、生猪疫情大范围爆发2、猪价出现大幅下跌3、公司对外扩张费用超预期增加。